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　　或许是最令人印象深刻的“市场奇才”之一。他将看似随机的过程转化为可预测的事件，在华尔街的量化交易尚未普及的几十年前，就把投机的艺术变成了一门科学。

　　他在金融界的传奇征程始于赌场。索普破解了那些被认为“无法战胜”的游戏——在轮盘赌中，他发明了一种可穿戴计算机，使自己获得了44%的胜率优势；而在21点中，他创造了史上第一个“算牌系统”，这一系统至今仍被广泛使用。

　　索普的父亲曾参加第一次世界大战，后来在大萧条时期做保安，这让他形成了谨慎理财与不信任商业的性格。

　　他从小对科学充满兴趣，但上的高中很差，只能自学。他用送报纸的钱买化学药品，在家自建实验室。

　　16岁时，他赢得了一场科学比赛，从此立志成为一名科学教授。他进入加州大学洛杉矶分校（UCLA），获得了物理学学士与硕士学位。

　　在攻读博士的后期，他遇到了数学难题，于是去修数学课程。最终，他将博士专业转为数学，并先后在UCLA和麻省理工学院（MIT）担任数学教授。

　　在高中时，一位老师提到要去拉斯维加斯旅行，并顺口说了句：“想赢那些人是不可能的。”

　　多年后，当他已经是一名数学教授时，偶然读到一篇关于如何在二十一点中降低赌场优势的文章。

　　他亲自去了拉斯维加斯，却在10美元的赌资中输掉了八美元。但回到加州大学洛杉矶分校后，他意识到：如果根据已经出过的牌来调整策略，或许可以让胜率超过赌场。

　　于是他联系了那篇文章的作者，拿到了他们的数据，并开始重新计算——这次他在分析当某些牌被从牌堆中移除后，概率如何变化。

　　他的赌博技巧完美地迁移到了金融市场。索普的第一支对冲基金——普林斯顿纽波特合伙公司（Princeton Newport Partners），该基金从未出现过亏损年度，年化收益率高达19.1%，持续近20年，轻松击败标普500指数。

　　他的第二支基金（1992年8月至 002年9月）表现同样惊人，年化收益率达18.2%。

　　✎ 他在布莱克—斯科尔斯（Black-Scholes）模型公开之前，就已经发现了一个期权定价公式。

　　✎ 他是肯·格里芬（Ken Griffin）创立的Citadel基金的第一位有限合伙人——如今Citadel是全球最成功的对冲基金之一。

　　✎ 他的关于二十一点和交易的著作深深影响了“债券之王”比尔·格罗斯（Bill Gross）。

　　✎ 他在公众尚未察觉之前多年，就识破了伯尼·麦道夫（Bernie Madoff）的骗局。

　　索普在处理信息不完全博弈时的思维方式极具条理与科学性，这让他的理念对交易者极具借鉴价值。以下是他最重要的一些智慧精华，并附有我们的解读。

　　那些所谓的“大肥球”（fat pitches）——也就是巴菲特、德鲁肯米勒、索罗斯梦寐以求的交易机会——其实极为罕见。这也合理，因为要让市场偏离均衡到足以创造这种机会，必须出现极端的、非寻常的环境。

　　当这种“市场错位”出现时，交易者应当立刻高度警觉。击中这些“肥球”，可能让你在几天内赚到一整年的利润，甚至奠定职业生涯的成就。

　　当开始加速时，索普正与妻子薇薇安（Vivian）共进每日午餐。办公室打来电话汇报行情，他连眉头都没皱一下。

　　因为他早已为所有可能的市场情景做好了规划——包括这种极端情况——因此毫无慌乱。他淡定地吃完午餐，然后回家思考如何从这场混乱中获利。这是他得出的方案：

　　“经过一整晚的思考，我得出结论：投资组合保险机制的连锁抛售是周一股价暴跌的主要原因。

　　第二天早上，S&P期货交易价在185到190点之间，而标普现货指数则在220点。这30~35点的价差 前所未有，因为像我们这样的套利者通常会让两者保持在1~2点以内。

　　但由于机构疯狂抛售期货，而现货指数跌幅没那么深，惊恐的套利者不敢出手。按照常规，当期货价格大幅低于现货指数时，套利者会做空一篮子与指数高度相关的股票，同时买入更便宜的指数期货。当期货与现货在交割时价格趋同时，套利者平仓并锁定原本的价差利润。

　　然而，1987年10月20日星期二，许多股票几乎无法做空。原因是上涨规则。”

　　“该规则规定（除某些例外外），只有在价格高于前一个不同价位时才能卖空，即所谓‘上涨成交’。这一规则本意是防止做空者故意压低股价。

　　眼前期货与现货间存在着前所未有的套利空间，我想做空股票、买入期货来锁定利润。当时指数比期货高出约15%（即30点），这意味着几天内可能赚取15%的套利利润。但由于股价暴跌，几乎没有上涨成交。那该怎么办？”

　　“我想出了一个办法。我打电话给我们的首席交易员（他是小股东，拿的分红很丰厚），下达了如下指令：

　　以当时市场价（约190）买入500万美元的指数期货；同时下单以市价做空1000万美元的股票组合（当时现货约220）。理论上，做空500万美元的股票就够对冲期货头寸，但我选择加倍，因为我估计由于‘上涨成交’的稀缺，只有大约一半的空单能成交——这样能实现理想的对冲比例。如果最终卖空的股票远多或远少，对冲效果会差些。但那15%的利润缓冲，足以让我们在合理区间内安全操作。”

　　“最终我们确实卖出了大约一半的股票，形成了接近完美的对冲组合：多头约900万美元期货，对应空头约1000万美元股票。这样我们锁定了约100万美元的无风险利润。如果我的交易员当天没有犹豫浪费那么多时间，我们本可以做几轮这样的套利，多赚好几百万美元。”

　　在1980年代，布鲁斯·科夫纳（Bruce Kovner）发现了一个独特的交易机会——以废钢价格购买大型油轮。索普立刻识别出这是一个“肥球”，并毫不犹豫地投资其中。

　　“当时，我和杰瑞·贝塞尔（Jerry Baesel）——来自加州大学欧文分校（UCI）的金融学教授、后来也加入了普林斯顿纽波特合伙公司（PNP），一起在纽约曼哈顿的科夫纳公寓度过了一个下午，讨论他如何思考、如何在市场中获得优势。科夫纳过去是、现在依然是一个通才型交易员，他总能比别人更早看到事物之间的关联。”

　　就在那个时期，科夫纳意识到全球油轮严重过剩，老旧油轮的市场价格几乎只相当于拆解卖废铁的价格。于是他组建了一个合伙企业购买其中一艘，我就是其中的有限合伙人之一。

　　这笔交易的逻辑十分有趣：我们几乎没有什么亏损风险，因为即使行情不好，仍可按废钢价出售油轮，收回大部分投资；但潜在的上涨空间极大——历史上油轮的需求与价格波动极为剧烈。

　　几年后，我们那艘翻新后的47.5万吨巨轮 “Empress Des Mers” 装满石油，在世界各大航线上顺利航行并获利。我常开玩笑地说，自己拥有的是“驾驶舱前方那20英尺长的船体部分”。

　　后来，合伙企业又谈判购买当时世界上最大的船——65万吨的 “Seawise Giant”。但对卖方而言，这桩交易成了一场悲剧：就在交易托管期间，那艘船不幸驶近波斯湾的哈格岛（Kharg Island），被伊拉克战机轰炸、起火并沉没。

　　而“Empress Des Mers”则一直盈利运营至21世纪初。当她的传奇旅程最终落幕时，其年化投资回报高达30%。2004年，她被拆解出售为废铁，卖得近2300万美元，远远超过最初600万美元的购入价。

　　有时候，最好的交易根本不在公开市场上。当你跳出传统的交易框架，往往能看到别人视而不见的巨大机会。

　　这些封闭式基金在危机前的私募热潮中被大量发行。SPAC通过IPO募集资金后，将资金托管，并承诺未来投资某类创业公司。但到危机暴发时，SPAC的表现极其糟糕——平均亏损高达78%。

　　通常，SPAC 成立后须在两年内完成投资。在投资前，投资者可选择赎回本金及利息，而不是继续参与。

　　到了2008年12月，市场恐慌导致即使是那些仍然只持有美国国债的SPAC，也被压到了低于其净值（NAV）的价格。这些SPAC离到期清算仅剩几个月至两年，在投资前仍需给予投资者赎回机会。

　　在某些情况下，我们甚至可以买到仅持有美国国债的 SPAC，并在短短几个月内获得年化10%–12%的收益——而当时美国短期国债的利率几乎是零！

　　1981年，美国短期国债收益率一度超过10%，最高接近15%；固定利率房贷利息更是超过18%/年；通胀率紧随其后，达到前所未有的高度。这些剧烈的价格变动为索普带来了新的套利机会——例如在黄金期货市场。

　　当时，两个月后交割的黄金报价为每盎司400美元，而14个月后交割的黄金期货却为500美元。我们的交易策略是：以400买入现货黄金，同时以500卖出远期期货。

　　两个月后，我们收到交割的黄金，只需付出极低的仓储成本，将其存放一年后交割给买方，即可获利25%。

　　✎ 它们稀有且多出现在危机时期。危机制造了市场的巨大错位，使投资者非理性行事，从而诞生超额机会。

　　✎ 速度是关键。这种“肥球”不会持续太久。其他聪明的交易者很快就会发现并蜂拥而入。

　　✎ 它们都是独一无二的。这些情景在历史上从未完全重复，需要创造性思维来抓住。历史会押韵，但不会重复。下一个“肥球”永远不会与上一个相同。

　　理解像二十一点及其他一些赌博游戏，是进入投资世界的最佳训练场之一。你可以学习如何管理资金，如何计算概率，以及在拥有优势时如何做出理性决策。

　　赌博其实是简化版的投资。两者都可以用数学、统计学和计算机分析。都需要资金管理，选择合适的风险与回报平衡。即便每一笔赌注本身有利，如果押注过大，也可能导致灾难性后果。

　　注意，索普并没有提到MBA、经济学学位或金融课程。这些教育内容并不能让你掌握交易者的核心挑战，比如仓位大小和风险管理。

　　在交易中，没有优势你无法成功。找到优势的一种方法是问自己：市场哪里存在低效？我如何利用它？

　　在《A Man For All Markets》（万能人）中，索普详细描述了低效市场的来源：

　　1. 信息不对称：一些信息可能瞬间被少数恰好在正确时间和地点的人获取。很多信息最初只为少数人所知，然后逐步扩散给更大群体。信息传播可能需要几分钟到几个月。先行动的人获得收益，其他人可能一无所获甚至亏损。（注：内部人员使用早期信息可能合法也可能违法，取决于信息类型、获取方式及使用方式。）

　　2. 有限的理性：我们每个人的理性都是有限的。有人几乎完全不理性，也有人努力在大部分行为中保持理性。在真实市场中，参与者的理性是有限的。

　　3. 信息不完全：参与者通常只掌握部分判断证券公平价格的相关信息。不同情况下，分析和处理信息的能力差异很大。

　　4. 价格反应延迟或分散：对信息的买卖订单可能瞬间涌入，导致价格跳空；但更常见的是，市场对新闻的反应分散在几分钟、几小时、几天甚至几个月内，学术文献也有记载。

　　1. 尽早获取优质信息：如果你不确定信息是否够早或够好，那么它可能不够。

　　2. 保持理性和纪律：遵循逻辑和分析，而非销售宣传、冲动或情绪。只有当你能提供理性、有说服力的理由来支持你拥有优势时，才可假定自己有优势。除非高度自信，否则不要赌。正如巴菲特所说：“只打肥球。”

　　3. 找到优越的分析方法：索普的有效方法包括统计套利、可转债对冲、Black-Scholes公式，以及二十一点算牌。其他获胜策略包括天才少数的优秀证券分析方法以及顶级对冲基金的方法。

　　4. 先人一步投资：当证券被发现定价错误并有人利用它时，他们的交易会逐步消除这种错价。最早的交易者获益最大，而继续交易则减少或消除错价。当你识别到机会时，要领先人群投资。

　　“要战胜市场，专注于你熟悉并有能力评估的投资领域——你的‘能力圈’。如果你喜欢研究小公司，就交易小公司；如果你来自能源行业，就专注于原油和天然气；如果你喜欢数学和波动率，期权是一个好起点。进入新市场前，一定要投入大量时间学习。”

　　真正交易过的人都知道，有效市场假说（EMH）是错误的。它只是懒惰学者用的糟糕心理模型。索普有更好的见解：

　　“当人们谈论有效市场时，他们认为这是市场的属性。但我认为不应该这样看。市场是一个持续运行的过程，而我们每个人对这个过程的不同部分，了解程度各异。”

　　“……市场低效取决于观察者的知识水平。大多数市场参与者没有明显优势。对于他们来说，就像二十一点的牌或轮盘数字看似随机一样，市场似乎完全有效。实际上市场并非随机，只是对没有专业知识的人而言显得随机。掌握正确知识后，市场就能从一系列随机数字变为可预测的过程。”

　　在2000年中期，索普开发了期货趋势跟踪策略。在此过程中，他发现结合基本面信息与技术信号要优于仅用技术指标。

　　“我们考虑的基本面因素随市场板块而异。在金属和农产品市场，价差结构（市场是否处于现货升水或贴水）可能很重要，还要考虑库存量与存储能力的比例。但在货币市场，这类因素则无关紧要。”

　　结合技术指标与基本面，可以提高胜率。找到市场中的关键基本面驱动因素，并将其融入交易流程。

　　随后两年内，该股下跌了50%。他决定继续持有，希望股价回到买入价，以实现盈亏平衡。最终股价回升，索普收回本金，但他后来意识到这是愚蠢的做法。

　　“我当时关注的是对我个人而言具有特殊历史意义的价格——也就是我的购买价。”

　　早期的错误就是锚定效应：人们倾向于对自己最初买入的价格赋予特殊意义，但这些价格在现实中几乎没有意义。永远不要在心理上依附于某个价格。

　　重要的是要对新闻保持怀疑。记者总会为市场的每次波动构建故事，这是他们的工作。

　　《商业版》的头条：“股价因盈利担忧下跌。”文章称，“股价因投资者担忧第三季度财报而下跌。”结果道琼斯工业平均指数下跌2.96点，至10,628.36，即约0.03%，而日常波动约为1%。根据历史数据，这种幅度的变化超过97%的时间都会出现。道指全年低于8天几乎不可能，仅凭这点就说投资者担忧明显？显然是夸大了。

　　一个分辨信号与噪音的简单方法是跟踪市场当天预期波动。计算S&P 500的预期百分比波动：取 VIX 指数，除以√252。若价格保持在该范围内，当天的任何“新闻”基本可以忽略。

　　所有交易大师都强调相关性的重要性。低相关性的持仓可以分散组合风险，提高风险/收益比。

　　“我们追踪一个相关性矩阵，用于减少在高度相关市场的敞口。如果两个市场高度相关，而技术系统在一个市场做多、另一个做空，那很好。但如果系统想同时做多或做空两个市场，我们会在每个市场持有较小仓位。”

　　一个常见问题是复盘期选择。索普发现60天是最佳。过短窗口太嘈杂，过长窗口会产生不再相关的相关性数据。

　　杠杆用得不当，你就会爆仓；用得恰当，你可以设计出完美适合自己的风险/收益比。

　　杠杆的教训是：假设最糟糕的情况会发生，然后问自己能否承受。如果答案是否定的，那就减少借入资金。不要依赖用概率来估算最大损失的风险控制模型。始终假设绝对最坏的情况，并从那里进行管理。

　　索普推广了一种仓位管理公式——凯利公式。在《Hedge Fund Market Wizards》中，他这样解释：

　　凯利公式给出的是在长期内能产生最大预期增长率的下注比例。如果你能计算每笔赌注或交易的胜率，以及平均盈利与平均亏损的比率，那么凯利公式会给出最优下注比例，使你的长期增长率最大化。

　　举个简单的例子，如果赢或输的金额都是1000美元，而获胜的概率是60%，那么：

　　再比如，如果你有50%的概率赢2000美元或输1000美元（这大致接近有纪律的点差交易情况），那么：

　　这是一个有趣的结果，因为大多数交易者在单笔交易中通常只会下注投资组合的大约2%。

　　市场中无法知道真实胜率或盈亏比，我们能做的只是估计。交易优势会随时间变化，因为市场在不断演变，同样的优势不可能永远有效。

　　因此，索普只把凯利数作为参考。实际上，下注约为半凯利更好，因为可以用一半波动获得约四分之三的收益。

　　如果你对优势不够确定，应下注更小的比例。索普在2000年中期做趋势跟踪模拟时，使用的下注比例约为凯利数的1/10。

　　“如果我们亏损5%，就缩小仓位；再亏损几个百分点，就进一步缩小仓位。程序会随着亏损加深逐渐减仓，然后必须通过盈利来回补。我们会在5%到10%回撤区间设定阈值，再开始减仓，每增加1% 回撤就逐步减少仓位。”

　　但埃德·索普是真正的传奇人物，令人敬佩。他击败了赌场，又多次击败金融市场，几乎是独一无二的存在。

　　✍ 除非你能准确估算胜率并能承受高波动，否则应下注低于凯利值（介于半凯利到1/10凯利之间）；

　　✍ 在市场中获得成功是一个不断演化的过程，并不存在一个可以永远奏效的“圣杯”策略。